Skip to the content

Analisi dell'impatto di COVID-19 sugli utili aziendali ed il mercato statunitense

 

Con tutte le società negli Stati Uniti che hanno riportato i dati trimestrali del terzo trimestre, è ora possibile analizzare quale sia stato l'impatto della "prima ondata" della pandemia. Guardare ai risultati del Q2 non sarebbe stato così utile come i risultati del Q3; durante il secondo trimestre infatti la maggior parte dell'attività economica si è di fatto congelata a causa del Lockdown.

Le società dell’S&P500 hanno registrato un calo del fatturato di circa $54,3 miliardi ovvero -1,71%, ma peggio ancora è stato il crollo dell’utile operativo nei 12 mesi conclusi nel 3Q’20; questo si è attestato ad un -23,1% o $ 392 miliardi. Queste cifre sono importanti per un paio di ragioni: in primo luogo, sembra che le aziende abbiano avuto un forte impatto a causa della leva operativa che ha generato a sua volta un crollo della redditività. Ma, un'analisi più dettagliata rivela che solo alcuni settori sono stati colpiti duramente, mentre nella maggioranza dei casi le aziende sono riuscite a contenere i danni ed a superare il terzo trimestre quasi indenni. Il terzo e più importante aspetto è che l'S&P500 non è l'economia reale; le società che costituiscono l’indice americano ed in particolare quelle che contribuiscono alla maggior parte degli utili dell’S&P500 ed alla generazione di cassa, hanno modelli di business che ormai sono globali, diversificati sia da un punto di vista geografico che di fonti di reddito, sono maggiormente resilienti a shock esterni come quello verificatosi nel secondo trimestre del 2020.

Infatti, come accennato in precedenza, circa l’82.3% del calo dell’EBIT è da attribuire a solamente 4 settori:

  1. Oil & Gas                    39.9%
  2. Banks                         22.4%
  3. Airlines                       11.1%
  4. Hotels & Restaurants    8.8%

Ancora più rilevante, a nostro avviso, e’ che vi siano stati alcuni settori in grado di crescere in termini di fatturato, i cui utili abbiano registrato un incremento del 14% circa. Food Distribution, Software e Internet & Internet Media sono stati i maggiori beneficiari in questa fase. Se per la catena della distribuzione alimentare sembra un risultato ovvio (non avendo mai chiuso) per gli altri due settori il risultato appare importante; a nostro avviso, questa e’ la testimonianza che i “business models” di questi settori sono in primo luogo resilienti nei confronti di uno shock esterno, ma soprattutto indicano come il modo di operare delle aziende stia cambiando e come il sistema economico si stia evolvendo nel suo complesso. Il grafico sottostante mostra il contributo alla crescita dell’EBIT nel terzo trimestre di quest’anno; come si può vedere appunto solamente alcuni settori sono responsabili per la maggior parte della discesa.

 

 

 

Il grafico sopra mostra la crescita, positiva o negativa, dell’EBIT in alcuni settori merceologici durante il 3Q’20. È evidente come alcuni siano stati colpiti duramente, mentre altri non hanno subito alcun contraccolpo. Quello che è accaduto assomiglia molto di più agli effetti di un disastro naturale che agli effetti di una recessione di tipo “tradizionale”; in quest’ultimo caso sono i disequilibri di tipo finanziario, come ad esempio l’accumulo eccessivo di debito durante la fase espansiva precedente, a causare una contrazione dell’attività economica, mentre nel 2020 la causa della recessione deriva da uno shock esterno all’attività economica.
Non essendosi accumulati squilibri di tipo finanziario durante la fase espansiva precedente, crediamo che la ripresa economica potrà essere robusta adesso che l’arrivo di un vaccino sembra imminente e che il supporto da parte dei governi e delle banche centrali non accenna a diminuire. Pensiamo che la ripresa nel 2021 possa superare molte delle previsioni attuali. In particolar modo, i settori colpiti maggiormente dalla crisi dimostreranno una vigorosa leva operativa, probabilmente superiore a quella che stimano attualmente gli analisti; gli altri settori continueranno a crescere come se nulla fosse successo. Il grafico sottostante a sinistra mostra appunto la ripresa dell’occupazione negli Stati Uniti che assomiglia a quanto accaduto Post-Katrina, mentre un’analogia con la recessione del ’08-’09 sembra fuori luogo, a nostro avviso.

 

 

Grazie agli imponenti incentivi fiscali e monetari messi in atto durante la pandemia, che ancora sono in vigore, e la leva operativa presente nei settori maggiormente colpiti crediamo che le stime per gli utili del 2021 si dimostreranno troppo conservative. Nel grafico sopra a destra si vede come le stime per il 2021 siano ai livelli del 2019; queste potrebbero dimostrarsi prudenti qualora la ripresa economica si dimostrasse più robusta delle aspettative. Le Banche Centrali preferiranno lasciar correre l’inflazione al di sopra del loro obbiettivo del 2.0%, scegliendo di essere in ritardo nel rialzare i tassi piuttosto che alzarli preventivamente e ritornare con lo spettro della deflazione un’altra volta. Non crediamo che ci possa essere una ripresa dell’inflazione nel prossimo futuro a causa del basso Output Gap, dell’impulso deflattivo dato dalla massiccia adozione di tecnologia in ogni aspetto dell’economia e dall’inflazione che “esporta” la Cina. E’ probabile che i tassi continueranno a rimanere bassi per un periodo prolungato. In questo scenario, il mercato azionario continua ad essere il nostro preferito; crediamo inoltre che il cambiamento di Leadership che abbiamo visto dopo le elezioni americane, possa continuare almeno per tutto il primo trimestre del 2021.

 

 

Si dice che i mercati si arrampichino su un muro di preoccupazioni (“Markets climb a wall of worry”) e lo si può osservare nei due grafici sovrastanti. Da un lato osserviamo l’indice di incertezza economica durante la pandemia, che ha superato i livelli della crisi dell’Euro mentre dall’altra il divario di valutazione esistente tra titoli ad alta crescita (Growth Stocks) e titoli Value; si e’ registrato un valore estremo durante il secondo trimestre ed ora che la ripresa economica si sta confermando, crediamo che questo premio andrà a ridursi nei prossimi mesi. Questo non significa che i titoli Growth soffriranno, ma solo che avranno meno forza nella parte iniziale del prossimo anno.